當(dāng)越來(lái)越多人加入“紅棗泡枸杞”的養(yǎng)生大軍之后，以枸杞和枸杞深加工產(chǎn)品為主業(yè)的沃福百瑞離A股又近了一步，8月21日，據(jù)深交所官網(wǎng)披露，沃福百瑞回復(fù)了創(chuàng)業(yè)板的審核問(wèn)詢函，雖然沒趕上注冊(cè)制第一批，但正式上市也指日可待了。

　　此次公開發(fā)行沃福百瑞計(jì)劃募資3.88億，其中近9成都將被用于枸杞深加工產(chǎn)能的擴(kuò)建，事實(shí)上，與同樣以單一原料產(chǎn)品為主業(yè)的好想你等公司相比，出口為主的沃福百瑞雖然發(fā)現(xiàn)了利潤(rùn)率更高的枸杞汁等加工產(chǎn)品，但對(duì)于大客戶依賴、經(jīng)銷商混亂等問(wèn)題更為嚴(yán)重，而只靠擴(kuò)建產(chǎn)能能解決問(wèn)題嗎？

　　枸杞汁毛利率高達(dá)70%，

　　2成成本貢獻(xiàn)6毛利

　　由于枸杞種植屬性及栽培技術(shù)限制，目前國(guó)內(nèi)形成“寧夏道地產(chǎn)區(qū)為核心，青海、甘肅、新疆、內(nèi)蒙古為兩翼”的大枸杞種植區(qū)，1998年沃福百瑞在寧夏成立，背靠枸杞原產(chǎn)地成為沃福百瑞發(fā)展的主要?jiǎng)恿Α?/span>

　　但總的來(lái)說(shuō)，寧夏依然是國(guó)內(nèi)枸杞產(chǎn)量最大的地區(qū)，據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2018年全國(guó)有31%以上的枸杞都產(chǎn)自寧夏，不過(guò)隨著甘肅、青海等地枸杞產(chǎn)量的提升，寧夏枸杞的產(chǎn)量?jī)?yōu)勢(shì)不再明顯。

　　2015年8月，沃福百瑞曾在新三板掛牌上市，不過(guò)僅一年后，2016年11月公司就停止掛牌，從當(dāng)時(shí)的掛牌轉(zhuǎn)讓申請(qǐng)書來(lái)看，沃福百瑞7成以上收入都來(lái)自干果類，果汁類和其他深加工產(chǎn)品占比并不多，但此后受“大健康”戰(zhàn)略影響，沃福百瑞的開始發(fā)力利潤(rùn)更高的果汁類產(chǎn)品。

　　目前，沃福百瑞的產(chǎn)品覆蓋枸杞干果、枸杞原汁、枸杞濃縮汁、枸杞果汁飲料、枸杞籽油、枸杞粉和枸杞多糖等枸杞和枸杞深加工產(chǎn)品，與此同時(shí)，2019年沃福百瑞的營(yíng)收規(guī)模也增長(zhǎng)至2.66億，歸母凈利潤(rùn)也達(dá)到8841.16萬(wàn)，年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為47.98%和117.11%。

　　凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)高于營(yíng)收的主要原因是，相比于枸杞干果，枸杞濃縮汁、枸杞果汁等枸杞汁產(chǎn)品的增速更高，而枸杞汁又幾乎是公司所有產(chǎn)品中毛利率最高的種類，2019年末時(shí)，枸杞汁的營(yíng)收占比增長(zhǎng)至46.25%，而枸杞干果則跌落50%。

　　即使枸杞干果的毛利率從2017年的10.7%上漲到2019年的30.93%，增加了近2倍，但枸杞汁的平均毛利率依然數(shù)倍高于枸杞干果，于是營(yíng)收占比只有4成的枸杞汁卻貢獻(xiàn)了超過(guò)60%的毛利額。

　　而枸杞汁更高的毛利空間與其枸杞含量有很大關(guān)系，在枸杞干果和枸杞汁的直接成本中均有超過(guò)95%都是直接原材料，但對(duì)比來(lái)看，枸杞干果的營(yíng)業(yè)成本占比達(dá)到70%左右，而枸杞汁只維持約22%，雖然沃福百瑞并沒有披露具體的枸杞含量。

　　正因?yàn)殍坭胶扛偷蔫坭街际杖敕蓊~不斷增加，在枸杞鮮果、枸杞干果采購(gòu)價(jià)格分別上漲18%和17%時(shí)，對(duì)于沃福百瑞的業(yè)績(jī)影響并不算大，甚至公司毛利率水平還有更大幅度的提升。

　　8成營(yíng)收來(lái)自海外，

　　大客戶獨(dú)占7成毛利

　　一直以來(lái)我國(guó)都是枸杞出口大國(guó)，雖然近年出口數(shù)量有所起伏，但2018年時(shí)我國(guó)枸杞出口量也高達(dá)1.2億噸，與行業(yè)形勢(shì)一致，沃福百瑞的產(chǎn)品也主要以出口為主，據(jù)寧夏商務(wù)廳統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年公司枸杞鮮果和枸杞汁出口金額分別占寧夏地區(qū)出口總金額的50.79%、92.29%。

　　就沃福百瑞本身來(lái)說(shuō)，產(chǎn)品出口銷往美國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、荷蘭、澳大利亞、英國(guó)和日本等國(guó)家和地區(qū)，2017年-2019年出口銷售收入占比分別為73.59%、85.95%和87.83%，其中又以美洲為主，2019年公司61.87%營(yíng)收來(lái)自美洲，22.59%營(yíng)收來(lái)自澳洲，國(guó)內(nèi)銷售占比進(jìn)一步降至12.17%。

　　在報(bào)告期內(nèi)，沃福百瑞前五名客戶占比從75.21%進(jìn)一步增長(zhǎng)至85.11%，而這主要還是由于外銷客戶越來(lái)越集中所致，同期內(nèi)外銷客戶集中度從66.81%上升至83.64%，在平穩(wěn)合作了十余年后，僅短短兩年內(nèi)，向第一大客戶YoungLiving銷售收入幾乎翻了一倍。

　　值得一提的是，雖然報(bào)告期內(nèi)來(lái)自第一大客戶YoungLiving的營(yíng)收占比都不超過(guò)50%，但同期毛利貢獻(xiàn)度卻分別達(dá)到74.7%、68.78%和61.97%，不過(guò)，貓妹有點(diǎn)疑惑的是，一方面想YoungLiving的平均銷售價(jià)格由84.85元上升至86.3元，與其他公司的價(jià)格差距縮小至1.5%，那么金額翻倍、營(yíng)收占比并沒有下降的第一大客戶毛利貢獻(xiàn)度又怎么會(huì)下降了近13%之多？

　　2019年沃福百瑞近84%的毛利都來(lái)自前兩大客戶美國(guó)YoungLiving、美國(guó)ABB&德國(guó)ABI，大客戶對(duì)于沃福百瑞的影響可見一斑。

　　而由于客戶過(guò)于集中，沃福百瑞除了按期供貨幾乎沒有什么話語(yǔ)權(quán)，2017年-2019年末時(shí)，沃福百瑞應(yīng)收賬款賬面余額分別為2258.91萬(wàn)、5697.3萬(wàn)和9818.38萬(wàn)，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重分別為18.57%、30.62%和36.85%，而同時(shí)又有9成以上營(yíng)收賬款賬齡在1年以內(nèi)，換句話說(shuō)，沃福百瑞對(duì)于客戶的回款政策越來(lái)越寬松了。

　　有意思的是，沃福百瑞第一大客戶YoungLiving是全球知名精油供應(yīng)商，其銷售模式主要以會(huì)員直銷為主，并不設(shè)立實(shí)體門店，據(jù)《紅周刊》報(bào)道，YoungLiving曾被報(bào)道涉嫌傳銷，并出現(xiàn)在wiki百科英文網(wǎng)站“傳銷公司名單”的詞條下，而一旦大客戶需求有所減少，對(duì)沃福百瑞來(lái)說(shuō)都會(huì)有極大的影響。

　　在創(chuàng)業(yè)板的審核問(wèn)詢函中，深交所著重詢問(wèn)了關(guān)于銷售退回導(dǎo)致的食品安全風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。原本作為產(chǎn)品銷售企業(yè)有產(chǎn)品退回是很正常的事情，退回商品進(jìn)行二次銷售也是常理之中，但作為食品加工企業(yè)，就難免讓人擔(dān)憂。

　　招股書顯示，2017年至2019年，由于未通過(guò)進(jìn)口國(guó)有機(jī)產(chǎn)品檢測(cè)，沃福百瑞發(fā)生產(chǎn)品退回金額分別為276.56萬(wàn)、120.95萬(wàn)和429.54萬(wàn)，占當(dāng)年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比分別為2.29%、0.66%和1.63%，只是做報(bào)廢處理的產(chǎn)品所占營(yíng)收比重分別只有0.42%、0.02%和0.02%，更多的在深加工為枸杞汁、枸杞粉等產(chǎn)品后，再次進(jìn)行銷售。

　　供應(yīng)商、加工商、經(jīng)銷商身份交疊混亂

　　不僅如此，沃福百瑞的枸杞供應(yīng)商關(guān)系也極為混亂，由于枸杞在寧夏等地區(qū)的種植與經(jīng)營(yíng)模式，公司的供應(yīng)商分為個(gè)人供應(yīng)商和非個(gè)人供應(yīng)商兩類，后者以合作社企業(yè)模式為主，而2017年時(shí)沃福百瑞枸杞干果的個(gè)人供應(yīng)商占比還高達(dá)60%，2019年降至35.92%。

　　2018年之前枸杞鮮果全部采用個(gè)人供應(yīng)商，至今委托收購(gòu)依然為主要模式，而受委托方集中在潘太軍、潘太山、張偉和張治超四人中，其中潘太軍為公司董事長(zhǎng)潘泰安之堂弟、總經(jīng)理潘國(guó)祥之弟，而潘太山則為董事長(zhǎng)、總經(jīng)理之弟。

　　由于合作社專業(yè)化技術(shù)，采摘的枸杞品質(zhì)更高、數(shù)量更多，2018年后，沃福百瑞開始大量向合作社進(jìn)行采購(gòu)，占比也增加至43.09%。

　　而另外兩名枸杞鮮果的個(gè)人供應(yīng)商張偉、張治超是公司非關(guān)聯(lián)自然人，但卻分別在盛杞百源、瑞祥紅商貿(mào)等非個(gè)人供應(yīng)商公司擔(dān)任股東，并且成立于2017年末的瑞祥紅卻成為沃福百瑞2019年國(guó)內(nèi)第四大經(jīng)銷商。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是，沃福百瑞委托張治超替公司采摘鮮果，再由張治超做股東的公司加工成干果，由公司經(jīng)手之后再由張治超的公司將枸杞干果對(duì)外銷售，這種供應(yīng)商、加工商和經(jīng)銷商交疊的情況還有許多，其中風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。

　　此外，2018年、2019年的第一大經(jīng)銷商膳源百健也成立于2017年，隔年開始就“擠走”上年?duì)I收占比超過(guò)8%的大連五豐農(nóng)業(yè)科技有限公司，成為第一大經(jīng)銷商，而有意思的是，沃福百瑞的關(guān)聯(lián)自然人吳佩持有膳源百健20%股權(quán)。

　　而還有一家又是供應(yīng)商又是客戶，還是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的寧夏杞鄉(xiāng)生物食品工程有限公司，產(chǎn)品類目與沃福百瑞基本一致，雖然采購(gòu)和銷售占比都不高，但也出現(xiàn)在沃福百瑞的客戶名單中，交疊關(guān)系甚為混亂。