原創(chuàng)首發(fā) | 金角財(cái)經(jīng)（ID: F-Jinjiao )

　　作者 | 塞爾達(dá)

　　收智商稅是一門(mén)好生意。

　　不久前，金角財(cái)經(jīng)寫(xiě)過(guò)阿膠，今天我們來(lái)聊聊面膜。

　　曾經(jīng)有人在知乎上發(fā)帖問(wèn)：" 面膜真的有用嗎，有科學(xué)依據(jù)嗎？"

　　這個(gè)問(wèn)題得到了丁香醫(yī)生的回復(fù)，觀點(diǎn)概括起來(lái)就是：

　　面膜里所謂的功效成分，一來(lái)沒(méi)證據(jù)證明其有效，二來(lái)基本難以穿透角質(zhì)層，作用于深層皮膚；

　　如果實(shí)在想買(mǎi)面膜，就老老實(shí)實(shí)買(mǎi)補(bǔ)水保濕的就好，其他商家給你推薦的花里胡哨的就別整了。

網(wǎng)絡(luò)截圖

　　話雖如此，不少人仍然樂(lè)意交這份智商稅，尤其是當(dāng)面膜蹭上 " 醫(yī)美 " 概念后。

　　" 醫(yī)美 + 面膜 " 可謂天作之合，打著此旗號(hào)的可復(fù)美、敷爾佳等品牌獲得市場(chǎng)熱捧，生產(chǎn) " 醫(yī)美面膜 " 的公司也開(kāi)始申報(bào) IPO。

　　在創(chuàng)爾生物和敷爾佳申報(bào) A 股 IPO 時(shí)，可復(fù)美母公司巨子生物則選擇了港股市場(chǎng)。

　　5 月 5 日晚，巨子生物遞交港股主板上市申請(qǐng)，高盛、中金公司擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

　　但就在沖刺 " 醫(yī)美面膜第一股 " 的關(guān)口，巨子生物卻深陷傳銷(xiāo)和打假爭(zhēng)議。

　　爆款可復(fù)美

　　巨子生物旗下有眾多品牌，但業(yè)務(wù)主要集中在可復(fù)美和可麗金，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度兩者合計(jì)營(yíng)收占比均在 80% 以上，2021 年更是超過(guò) 90%。

　　2019 年和 2020 年，可麗金銷(xiāo)售額在可復(fù)美之上，但 2021 年可復(fù)美大幅超過(guò)可麗金，銷(xiāo)售額高達(dá) 8.98 億，營(yíng)收占比 57.8%，同期可麗金銷(xiāo)售額為 5.26 億，營(yíng)收占比 33.9%。

巨子生物招股說(shuō)明書(shū)

　　巨子生物對(duì)于可復(fù)美的定位是皮膚科級(jí)別專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理品牌，旨在提供皮膚修護(hù)。

　　可復(fù)美早在 2011 年推出，主要為接受專(zhuān)業(yè)或醫(yī)學(xué)皮膚護(hù)理后的消費(fèi)者開(kāi)發(fā)，隨后擴(kuò)展至大眾市場(chǎng)。

　　據(jù)巨子生物招股說(shuō)明書(shū)，可復(fù)美品牌旗下有 30 項(xiàng) SKU 產(chǎn)品，包括一個(gè)醫(yī)用敷料系列（其中三項(xiàng)注冊(cè)為醫(yī)療器械的產(chǎn)品）及四個(gè)護(hù)膚品系列（包含面向大眾消費(fèi)者群體的 27 項(xiàng) SKU 產(chǎn)品）。

　　眾多產(chǎn)品中，最火爆的當(dāng)屬 " 類(lèi)人膠原蛋白敷料 "，更多美妝博主喜歡將其稱(chēng)為 " 械字號(hào)面膜 " 或 " 醫(yī)美面膜 "。

　　憑借 " 醫(yī)美 " 概念，該產(chǎn)品熱度高居不下。

　　2021 年 " 雙 11"，可復(fù)美面膜僅用 13 分鐘，累計(jì)成交額便過(guò)億，15 分鐘成交額較 2020 年 " 雙 11" 全階段增長(zhǎng) 250%。

　　可復(fù)美也成為 2021 年 " 雙 11" 天貓醫(yī)用敷料類(lèi)目的第一暢銷(xiāo)品牌。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按 2021 年零售額計(jì)，可復(fù)美是中國(guó)醫(yī)用敷料市場(chǎng)的第二暢銷(xiāo)品牌，也是中國(guó)第四暢銷(xiāo)的專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理品牌。

　　翻看巨子生物的招股說(shuō)明書(shū)，2019 年至 2021 年這三年，可復(fù)美的銷(xiāo)售額分別為 2.89 億、4.21 億、8.98 億，復(fù)合增長(zhǎng)率為 73.6%。

　　受益于可復(fù)美的熱賣(mài)，巨子生物營(yíng)業(yè)收入由 2019 年 9.57 億提升至 2021 年 15.5 億，復(fù)合增長(zhǎng)率約 27%。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，按零售額計(jì)，巨子生物是 2021 年中國(guó)第二大的專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品公司，同時(shí)從 2019 年起連續(xù)三年一直是中國(guó)最大的膠原蛋白專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品公司。

　　營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，毛利率也逐年增加，2019 年到 2021 年毛利率分別為 83.3%、84.6%、87.2%。

　　相比同樣申報(bào) IPO 的 " 醫(yī)美面膜 " 概念公司創(chuàng)爾生物和敷爾佳 , 巨子生物的毛利率更高。

　　2019 年到 2021 年創(chuàng)爾生物的毛利率分別為 83.5%、82.5%、79.6%；而敷爾佳 2019 年和 2020 年毛利率分別為 77%、76.5%，2021 年前 9 個(gè)月毛利率為 80.4%。

　　不過(guò)，毛利率過(guò)高也是一把雙刃劍，" 網(wǎng)紅醫(yī)美面膜成本不足 3 元 " 和 " 注水太多 " 等負(fù)面報(bào)道比比皆是。

微博截圖

　　同時(shí)，盡管營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)，但 2021 年利潤(rùn)表反應(yīng)的情況卻是增收不增利，營(yíng)業(yè)收入增加了 3.6 億，凈利潤(rùn)卻增加不夠兩百萬(wàn)。

　　而拖累凈利潤(rùn)的主要原因，是銷(xiāo)售費(fèi)用大幅增加，以及 2020 年有 1.49 億的其他收益，而 2021 年僅有 3200 萬(wàn)。

　　其他收益的減少，主要是 2020 年出售金融產(chǎn)品獲得一次性收益，導(dǎo)致 2020 年以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的公允價(jià)值收益要遠(yuǎn)高于 2021 年。

　　銷(xiāo)售費(fèi)用的大幅增加主要是線上直銷(xiāo)的擴(kuò)張，導(dǎo)致線上營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支大幅增加。

　　2020 年巨子生物線上直銷(xiāo)約 3.07 億，2021 年大幅增加至 6.44 億，相應(yīng)地，線上開(kāi)支由 2020 年的 1.25 億增加至 2021 年的 3.06 億。

　　2021 年，線上直銷(xiāo)收入增加了 3.37 億，但線上開(kāi)支也隨之增加了 1.81 億，邊際成本占邊際收入的比例高達(dá) 53.7%。

　　2021 年線上直銷(xiāo)的邊際成本比例，無(wú)論對(duì)比線上開(kāi)支占線上收入的比例，還是對(duì)比巨子生物整體銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例，都要高得多。

　　2019 年至 2021 年巨子生物線上開(kāi)支占線上收入的比例分別為 40.8%、40.6%、47.5%，而 2020 年的邊際成本比例也僅有 40.34%，而同期巨子生物銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例則分別為 9.8%、13.31%、22.3%。

　　換句話說(shuō)，巨子生物邊際效用遞減的情況已經(jīng)十分明顯了。往后，再想把業(yè)績(jī)沖上去，要付出的代價(jià)會(huì)越來(lái)越大。

　　此外，對(duì)營(yíng)銷(xiāo)影響更大的，是其最大經(jīng)銷(xiāo)商西安創(chuàng)客村的傳銷(xiāo)爭(zhēng)議。

　　最大經(jīng)銷(xiāo)商涉嫌傳銷(xiāo)

　　據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，巨子生物產(chǎn)品已經(jīng)銷(xiāo)售和經(jīng)銷(xiāo)至國(guó)內(nèi) 1000 多家公立醫(yī)院、約 1700 家私立醫(yī)院和診所以及約 300 個(gè)連鎖藥房品牌，面向大眾市場(chǎng)的經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)覆蓋個(gè)人消費(fèi)者以及屈臣氏、妍麗、調(diào)色師等化妝品連鎖店及連鎖超市約 2000 家國(guó)內(nèi)門(mén)店。

　　當(dāng)中，第一大經(jīng)銷(xiāo)商西安創(chuàng)客村對(duì)其產(chǎn)品銷(xiāo)售起到舉足輕重的作用。

　　2019 年至 2021 年間西安創(chuàng)客村經(jīng)銷(xiāo)額分別為 4.99 億、5.87 億、4.54 億，占巨子生物營(yíng)業(yè)收入比例分別為 52.2%、49.3%、29.3%。

　　營(yíng)收占比大幅下降是因?yàn)榫拮由镌?2021 年線上直銷(xiāo)的銷(xiāo)售額爆發(fā)，但從絕對(duì)金額看，西安創(chuàng)客村下降幅度并不大。

　　而同樣申報(bào) IPO 的創(chuàng)爾生物和敷爾佳，均沒(méi)有出現(xiàn)一個(gè)像西安創(chuàng)客村這樣舉足輕重的經(jīng)銷(xiāo)商或客戶(hù)。

　　創(chuàng)爾生物 2021 年度最大客戶(hù)銷(xiāo)售額占營(yíng)業(yè)收入比例僅 5.45%，而前五大客戶(hù)銷(xiāo)售額合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入比例也僅僅是 13.29%。

創(chuàng)爾生物 2021 年年報(bào)

　　敷爾佳 2020 年度最大客戶(hù)銷(xiāo)售額占營(yíng)業(yè)收入比例僅 2.27%，2021 年前 9 個(gè)月為 3.68%，而 2020 年度前五大客戶(hù)銷(xiāo)售額占營(yíng)業(yè)收入比例僅 6.2%，2021 年前 9 個(gè)月為 7.13%。

敷爾佳招股說(shuō)明書(shū)

　　值得注意的是，這個(gè)第一大經(jīng)銷(xiāo)商西安創(chuàng)客村與巨子生物的關(guān)系并不簡(jiǎn)單。

　　西安創(chuàng)客村成立于 2015 年，公司主要從事化妝品、醫(yī)療器械的銷(xiāo)售，而巨子生物與西安創(chuàng)客村的合作也正是 2015 年展開(kāi)。

　　2015 年，西安創(chuàng)客村成立時(shí)，巨子生物聯(lián)合創(chuàng)始人、執(zhí)行董事、董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官?lài)?yán)建亞和陜西巨子生物技術(shù)為其股東。

　　2017 年 9 月，嚴(yán)建亞將其持有的西安創(chuàng)客村所有股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了張兵，后者在 2009 年 9 月至 2020 年 5 月?lián)挝靼簿拮由锒隆?/span>

　　同時(shí)，陜西巨子生物技術(shù)將其持有的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了馬曉軒，后者曾任西安巨子生物總經(jīng)理，2019 年 5 月從西安巨子辭任。

　　盡管從招股說(shuō)明書(shū)看，西安創(chuàng)客村已不是巨子生物關(guān)聯(lián)方，但考慮到西安創(chuàng)客村目前的控股人均為昔日西安巨子的要員，兩者之間是否仍有 " 關(guān)聯(lián) " 并不好說(shuō)。

　　與此同時(shí)，西安創(chuàng)客村本身的營(yíng)銷(xiāo)模式也存在著較大的爭(zhēng)議，公司入會(huì)、招個(gè)人代理、儲(chǔ)值拿貨的經(jīng)營(yíng)模式，與早些年的傳銷(xiāo)微商十分類(lèi)似。

　　不同的是，創(chuàng)客云商將其美化為 " 會(huì)員 "。

　　據(jù)新浪財(cái)經(jīng)報(bào)道，創(chuàng)客云商商務(wù)對(duì)其表示，平臺(tái)有 35VIP 和 50VIP 兩種模式：

　　35VIP 需要支付 12000 元購(gòu)買(mǎi)會(huì)員禮包，禮包分為兩部分，一部分價(jià)值 14000 元（按原價(jià)計(jì)算），另一部分是 4200 元的產(chǎn)品庫(kù)，可 3.5 折購(gòu)買(mǎi)平臺(tái)產(chǎn)品；

　　50VIP 則是支付 2000 元購(gòu)買(mǎi)會(huì)員禮包，支付成功后產(chǎn)品庫(kù)增加 2000 元，可 5 折購(gòu)買(mǎi)平臺(tái)產(chǎn)品。

　　成為會(huì)員后，消費(fèi)者還要參加一個(gè)培訓(xùn)，才可正式加入 " 創(chuàng)客 " 團(tuán)隊(duì)，創(chuàng)客才具備拉會(huì)員資格。

　　每個(gè)成為分銷(xiāo)商的創(chuàng)客拉一個(gè) 35VIP，可以拿 2400 元的提成，如果達(dá)到一定的層級(jí)，例如專(zhuān)員、社群總監(jiān)等，還能在所有下線的銷(xiāo)售額中抽取提成。

　　而截至發(fā)稿日，網(wǎng)上關(guān)于巨子生物的相關(guān)代理信息仍隨處可見(jiàn)。

　　除了銷(xiāo)售模式引發(fā)傳銷(xiāo)爭(zhēng)議，巨子生物的產(chǎn)品本身也游走在灰色地帶。

　　國(guó)家藥監(jiān)局打假

　　2020 年 1 月 2 日，國(guó)家藥監(jiān)局發(fā)文《安全用妝，伴您同行—化妝品科普之 " 化妝品科普：警惕面膜消費(fèi)陷阱 "》。

國(guó)家藥監(jiān)局網(wǎng)站截圖

　　國(guó)家藥監(jiān)局在文中稱(chēng)：" 按照醫(yī)療器械管理的醫(yī)用敷料命名應(yīng)當(dāng)符合《醫(yī)療器械通用名稱(chēng)命名規(guī)則》要求，不得含有‘美容’、‘保健’等宣稱(chēng)詞語(yǔ)，不得含有夸大適用范圍或者其他具有誤導(dǎo)性、欺騙性的內(nèi)容。因此，不存在‘械字號(hào)面膜’的概念，醫(yī)療器械產(chǎn)品也不能以‘面膜’作為其名稱(chēng)。"

　　文中強(qiáng)調(diào)：" 醫(yī)用敷料應(yīng)在其‘適用范圍’或‘預(yù)期用途’允許的范圍內(nèi)，由有資質(zhì)的醫(yī)生指導(dǎo)并按照正確的用法用量使用，不能作為日常護(hù)膚產(chǎn)品長(zhǎng)期使用。"

　　國(guó)家藥監(jiān)局打假后，今年年初，有相關(guān)業(yè)內(nèi)人士在知乎上發(fā)表文章《那些被藥監(jiān)局點(diǎn)名的化妝品系列（第二期）: 械字號(hào)面膜 + 醫(yī)美概念面膜》，進(jìn)行了后續(xù)跟蹤。

網(wǎng)絡(luò)截圖

　　" 市場(chǎng)上還是存在大量所謂的‘械字號(hào)面膜’產(chǎn)品，有很多都流入了微商或美容院渠道，這類(lèi)產(chǎn)品大多是一類(lèi)醫(yī)療器械，其生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)并沒(méi)有比妝字號(hào)的面膜高多少，再加上械字號(hào)產(chǎn)品是不需要標(biāo)注全成分的，使得違規(guī)添加，或使用不合格原材料的情況很普遍。"

　　該文章最后直言：

　　" 所以大家在拿到面膜的時(shí)候，看看產(chǎn)品包裝背后的，如果是械字號(hào)的，可以果斷拉黑。"

　　提到代表產(chǎn)品時(shí)，" 可復(fù)美 " 赫然在列。

　　事實(shí)上，盡管巨子生物自己不提，但關(guān)于可復(fù)美的各種 " 種草 " 和新聞報(bào)道都把其與 " 醫(yī)美面膜 " 或是 " 械字號(hào)面膜 " 聯(lián)系在一起，甚至資本市場(chǎng)也把巨子生物看成未來(lái)的 " 醫(yī)美面膜概念股 "。

　　嘴上不說(shuō)，但擦邊球還是一直在打。

　　看來(lái)，巨子生物并不滿(mǎn)足于收廣大愛(ài)美人士的智商稅，并希望憑借國(guó)家藥監(jiān)局已打假的 " 醫(yī)美面膜 " 概念在資本市場(chǎng)上也收割一波智商稅。

　　如今來(lái)看，線上沖業(yè)績(jī)的邊際成本已明顯過(guò)高，線下最大經(jīng)銷(xiāo)商又深陷傳銷(xiāo)爭(zhēng)議，爆款產(chǎn)品也一直游走在灰色地帶，巨子生物還能收多久的智商稅呢？

　　參考資料：

　　新浪財(cái)經(jīng)《巨子生物 IPO：貢獻(xiàn)超 52% 營(yíng)收 " 關(guān)聯(lián) " 經(jīng)銷(xiāo)商存?zhèn)麂N(xiāo)之嫌，輕研發(fā)老本紅利還能吃多久？》